Los prestamistas no
bancarios tienen la mitad de los activos financieros del mundo. Los expertos
avisan del alto riesgo de esta situación dada la menor supervisión de estas
instituciones en un momento, además, donde suben los tipos de interés
El ABC de las sombras
El concepto. La banca en la sombra puede
entenderse como la actividad que realizan un conjunto de instituciones
financieras privadas que no son bancos y que, excepto por la captación de
depósitos de los clientes, ofrecen todo tipo de servicios financieros y están
sujetas a la regulación del país donde operan. El concepto fue acuñado por el
economista Paul McCulley en un discurso de 2007 durante un simposio de la
Reserva Federal de Kansas City en Jackson Hole, Wyoming (EE UU).
Todo empezó en la vivienda. Lo que primero
llamó la atención de los bancos en la sombra fue su papel activo en convertir
hipotecas en valores. Las hipotecas terminaron formando paquetes de préstamos
utilizados para respaldar títulos que se vendían a inversores.
Las herramientas. Grosso modo, estas entidades
utilizan cuatro herramientas en su papel de intermediación. Transforman
vencimientos, obteniendo fondos a corto plazo para invertir a largo plazo;
transforman liquidez, usando pasivos similares al efectivo para comprar activos
más difíciles de vender, como préstamos; emplean el apalancamiento, pidiendo
dinero prestado para comprar activos fijos y aumentar las ganancias (o
pérdidas) potenciales de una inversión, y transfieren riesgo, asumiendo el riesgo
de incumplimiento de alguien que ha pedido dinero prestado y lo transfieren a
otra parte.
Alto voltaje. En opinión de la CNMV, hay tres
focos de preocupación: los fondos monetarios de valor constante, los vehículos
extraapalancados y los vehículos ilíquidos, que, no obstante, ofrecen liquidez.
Los primeros pretenden lo imposible: que una participación en una cartera de
títulos a corto plazo valga siempre un euro, pase lo que pase. Eso, en momentos
de gran volatilidad extrema, no puede cumplirse.
Vista del puente de Londres con los
rascacielos de la ciudad financiera al fondo, el pasado 16 de enero. JASON
ALDEN (BLOOMBERG) (BLOOMBERG)
¿Se acuerda de aquel fin de semana de mediados de septiembre de 2008? El
riesgo se le fue de las manos al capitalismo cuando
quebró Lehman Brothers, la compañía de servicios
financieros que, con su pinchazo, fue la catalizadora de la última crisis
económica global. Desde entonces, los bancos centrales se han aplicado en
construir pilares un poco más sólidos sobre los que apuntalar el crecimiento.
Pero la reinvención de las finanzas en estos últimos años no ha terminado con
algo tan primitivo como la avaricia, y ahora esos mismos bancos centrales
llevan meses lanzando mensajes aterradores sobre una amenaza que parece sacada
de la Divina comedia.
La industria financiera no bancaria (IFNB), también conocida como
banca en la sombra, maneja ya el 49% de los activos
financieros totales del planeta. Hablamos de 239 billones de dólares en manos
de intermediarios que no son bancos, pero se comportan como si lo fueran —aunque
no tienen unas exigencias de capital y de transparencia tan estrictas como
ellos—. Salvo captar depósitos, ofrecen una gama amplia de oportunidades de
inversión y financiación, cubren áreas a las que los bancos no llegan e incluso
pueden hacer que el sistema financiero sea más resistente al riesgo crediticio.
Aquí se incluyen entidades a priori respetables y prudentes como fondos de
pensiones, compañías aseguradoras o incluso hedge funds. Pero
cuando las cosas van mal pueden
desencadenar o amplificar el estrés del mercado y desatar el pánico, como recuerda un informe del Banco de Pagos
Internacionales (BIS), un organismo propiedad de los bancos centrales con sede
en Basilea. Y últimamente hay unas cuantas cosas que van mal en el mundo.
El desarrollo de la financiación extrabancaria es visto por los
supervisores con sentimientos encontrados. Lo
dijo claramente hace unos meses el presidente de la CNMV, Rodrigo Buenaventura: “La economía española y europea necesita, en
términos porcentuales, menos financiación bancaria y más financiación no
bancaria. ¿Es eso un problema? Para
mí no lo es”, se respondía. “Sería una bendición
para la economía española. La inversión colectiva internacional es, en términos
generales, sólida, segura y estable. Desde luego, no menos que el sector
bancario”. Pero hay un debate enconado sobre si existe un elevado riesgo
sistémico asociado a la intermediación financiera no bancaria, y en concreto, a
la inversión colectiva, o a una parte de ella. Un debate donde las cosas no son
blancas o negras.
El Financial Stability Board, un organismo creado en 2009 tras la cumbre del G-20 en Londres, monitoriza
desde hace tiempo esta gigantesca bolsa de activos que manejan intermediarios
de 29 países que, a su vez, representan el 80% del PIB mundial (sin datos de
Rusia). En
su último informe, del 20 de diciembre pasado, alerta de que una
parte significativa de la banca en la sombra, la que tiene esos 239 billones en
activos, está más cerca del fango que nunca. Hay 67 billones de dólares en
manos de intermediarios que podrían suponer un riesgo para la estabilidad de
todo el sistema si se diesen retiradas masivas de liquidez. Sin ánimo de
atemorizar, 67 billones son más de lo que generan en un año las economías de la
zona euro, China y Estados Unidos juntas.
Como en el juego del Cluedo, esos activos están en manos de muchos tipos de
instituciones: fondos de renta fija, fondos mixtos, fondos de cobertura, fondos
inmobiliarios, sociedades de préstamos al consumo, empresas de leasing
y factoring, brokers, sociedades de custodia, compañías de seguros de
crédito, garantes financieros, aseguradoras monoline, vehículos de
titulización o vehículos de financiación estructurada.
A los ciudadanos de a pie no debería importarles lo más mínimo todo lo
anterior si no fuese porque las entidades citadas tienen vínculos (de financiación)
estrechos con sectores que hacen funcionar la economía o que garantizan en
algunos países el Estado de bienestar, por no hablar de sus lazos con la banca
convencional.
MARIJAN MURAT (PICTURE
ALLIANCE/ GETTY IMAGES) (DPA/PICTURE ALLIANCE VIA GETTY I)
El terremoto
La última mina explotó bajo los pies del Banco de Inglaterra en octubre
pasado. Un acontecimiento político —en este caso, el descabellado plan fiscal
de la ex primera ministra Liz Truss— desencadenó enormes turbulencias que
obligaron a la autoridad monetaria a emplear 73.000 millones de euros en
comprar bonos soberanos. En ese lenguaje ininteligible para los mortales que
usan los banqueros centrales, el organismo que preside Andrew Bailey vino a
reconocer que los planes de pensiones británicos, que necesitaban
desesperadamente liquidez, no podían obtenerla vendiendo sus bonos soberanos
porque la confianza se había desplomado, dado que el plan fiscal de la entonces
primera ministra iba a añadir un déficit estratosférico a las cuentas públicas.
Y eso a punto estuvo de romper la hucha de los trabajadores del Reino
Unido, los mismos que algún día esperan retirarse en un soleado pueblecito del
Levante español.
Los
fondos de pensiones británicos ofrecen
los defined benefit pension schemes, planes de pensiones de
prestación definida, que aseguran a los jubilados que el dinero que han
ahorrado durante toda su vida se convertirá en una retribución fija cuando
terminen su ciclo laboral. Esos esquemas manejan 2,3 billones de euros y más de
la mitad están en bonos de deuda pública. Hasta
ahí, nada extraño. Para cumplir con sus promesas a
los partícipes, muchos fondos usan un esquema de inversiones llamado liability
driven investment (LDI). A través de gestoras, y con la inestimable
ayuda de los bancos de inversión, muchos fondos de pensiones compraron
derivados para gestionar sus carteras, que teóricamente protegían las
inversiones de los jubilados del riesgo de sacudidas de los bonos soberanos.
¿Quién se iba a negar a eso? Cuando la libra se desplomó por el anuncio de
Truss, la venta de bonos soberanos se extendió a la velocidad del rayo porque
los tenedores empezaron a pensar que el país no iba a ser capaz de cumplir con
sus compromisos. Los LDI comenzaron a pedir a los fondos más dinero para
mantener esos “seguros” —lo que se conoce como margin calls—, y los
gestores de fondos de pensiones buscaron ese dinero… vendiendo más deuda
soberana, lo que a su vez provocó un mayor desplome de los precios de sus
activos. La pescadilla se mordió la cola hasta que intervino el banco central.
Es
solo una pequeña muestra de que las cadenas de contagio
existen y están más cerca de los bolsillos de los ahorradores de lo que parece.
Aunque hay que admitir que una pandemia y una guerra en Europa no han causado
daños significativos en esa arquitectura financiera, sí pueden hacerlo las
subidas de tipos de interés.
Raymond Torres, director de coyuntura de Funcas, explica que se están
acabando las condiciones que hicieron que
ingentes masas de capital buscasen rentabilidad en activos de riesgo o endeudándose en la época de tipos negativos.
“El principal riesgo es de falta de liquidez de algunos actores financieros no
bancarios. En caso de un accidente de mercado puntual, los bancos centrales
pueden engrasar la maquinaria de liquidez, pero un problema sistémico afectaría
la trayectoria de la política monetaria”. Sería un tropiezo en un momento en
que tanto la Reserva Federal como el BCE repliegan sus estímulos y adelgazan su
balance.
Para Luis Garvía, director del Máster de Riesgos Financieros en Comillas
ICADE, quizá no haya una amenaza planetaria en el horizonte, sino muchos
temblores más pequeños. “Cada vez habrá más sucesos impredecibles que harán
pruebas de estrés al sistema”. El coronavirus fue uno de ellos. “Hace un año y
medio nadie esperaba esta subida de tipos, ahora costará más financiarse, va a
bajar el nivel del agua y veremos quién estaba nadando sin ropa. Los peores
gestores saldrán en la foto”. No descarta que la nueva normalidad pueda
llevarse por delante dos o tres fondos de inversión, pero cree que las
entidades de la banca en la sombra son cada vez más resistentes. La prueba de
lo anterior se llama BlackRock, que hace 35 años no existía y que ahora tiene
activos de más de 10 billones de dólares. “Los grandes fondos gestionan más de
30 billones. Coexisten con la banca porque la mayor parte del negocio digital
está en sus manos”, explica Garvía.
La aparente calma de los expertos consultados no oculta el hecho de que
nadie sabe qué habría sucedido, por ejemplo, sin la intervención
de los bancos centrales en episodios como el que vivió Estados
Unidos durante la Gran Recesión y que recuerda Ignacio de la Torre, economista
jefe de Arcano Partners, a propósito de los llamados fondos monetarios. “Por
hacer una analogía, en un cuerpo el corazón es el banco central. Nosotros,
empresas y ciudadanos, somos músculos y requerimos que alguien lleve el dinero
(la sangre) del corazón a los músculos. Por simplificar, en Europa ese trabajo
lo hacen sobre todo los bancos, y en EE UU, los mercados de capitales. La
mayoría de la financiación de corto plazo en EE UU se hace con pagarés; si se
seca ese mercado, tienes un problema de narices”.
Vista exterior de la
Bolsa de Nueva York, el pasado 3 de enero. MICHAEL NAGLE (BLOOMBERG)
(BLOOMBERG)
Esto ocurrió cuando la Fed tuvo que dar liquidez a los fondos monetarios
para evitar cadenas de impagos. “Los utilizan mucho las empresas para gestionar
su tesorería. Si dejo mi tesorería en un banco, no me paga nada, pero, si se la
cedo a un fondo monetario, puedo conseguir cierta rentabilidad”, dice De la
Torre. La tesorería le sirve a las empresas para pagar gastos como nóminas, de
modo que tiene que estar disponible cuando la necesiten, algo que los fondos
monetarios prometen. “Durante la gran crisis financiera, el mercado de
intermediación diaria en las letras se secó y los fondos monetarios no pudieron
honrar sus promesas de liquidez diaria. Eso pudo generar un problema muy grave de
no haber intervenido la Fed”. Ahora ve dificultades en el mercado de deuda
soberana con socks que hagan desaparecer la liquidez. Pero no
considera que la llamada banca en la sombra, en su sentido estricto, presente
más amenazas que en el resto del sistema.
La banca no gana
La abundante casuística de estos terremotos de baja intensidad (por ahora)
no oculta el hecho de que el statu quo entre banca convencional y banca en la
sombra ha cambiado. Desde 2012 la banca clásica se ha visto reforzada gracias a
una mayor regulación y más exigencias de colchones de solvencia. Pero,
paradójicamente, la banca en la sombra le ha ganado más y más espacios como
prestamista.
Un ejemplo gráfico es lo que pasa en el sector inmobiliario y lo que
sucedió antes de la burbuja. “Ahora la banca solo te financia un proyecto
cuando tienes el 50% de las viviendas vendidas. Pero, si eres un desarrollador,
¿cómo financias la compra y la construcción? A pulmón o pidiendo un préstamo”,
cuenta un experto del sector que prefiere no ser citado. Entran en juego
vehículos de deuda privada, que, recuerda este consultor, “tienen equipos que
antes estaban en departamentos de gestión de riesgos de los bancos y analizan
las operaciones de la misma manera. Te piden garantías más allá de los propios
activos, ya sean de la empresa matriz o hasta garantías personales. No quieren
dejar de cobrar”. ¿Hay riesgo sistémico por esto? “Si le hubiéramos hecho esa
pregunta a cualquiera del sector bancario en 2006 nos hubiera contestado que
no, que no hay riesgo de contaminación en el mercado hipotecario. Pero
probablemente hay cierta correlación en que un proyecto haga default [quiebre]
y el de tu vecino también, porque hay una parte de riesgo macroeconómico”,
admite. ¿Es ahora mayor ese riesgo que el de la financiación bancaria clásica?
No lo creo”.
Contradicción
Sí lo cree, en cambio, la patronal bancaria (AEB), que en muchas ocasiones
se ha preguntado de qué sirve haber convertido el sistema bancario en más
seguro desde el punto de vista de la solvencia y la gestión de riesgos si el
riesgo se desplaza a una parte del sistema financiero menos conocida, peor
regulada y supervisada.
También lo piensa Vicente Bermejo, profesor adjunto del Departamento de
Economía, Finanzas y Contabilidad de Esade, que recuerda que, a diferencia de
los bancos, la banca en la sombra tiene estructuras distintas y está sujeta a
marcos reguladores diferentes dentro de cada jurisdicción de la Unión Europea,
“lo que aumenta la incertidumbre”. Añade que su interrelación con la banca es
muy grande, y lamenta que, “como siempre, la regulación va por detrás de la
innovación financiera. Los bancos suelen estar más regulados que los
intermediarios financieros no bancarios (IFNB) y esto puede generar
desequilibrios. La regulación debe ser consecuente con la actividad que
realicen los IFNB. Aun así, esto puede no ser suficiente y colocar a los bancos
en situaciones de desventaja si compiten en actividades similares con los
IFNB”. Especialmente preocupante considera los créditos concedidos al consumo,
“que suelen concederse a individuos de mayor riesgo, en ocasiones no
bancarizados, y que presentan mayores dificultades en épocas de crisis. Estos
activos riesgosos se pueden ver muy afectados en épocas de crisis y pueden
poner en dificultades a los IFNB con grandes exposiciones”.
Lo que subyace a todo esto, opina otra fuente del sector que pide no ser
identificada, “es la pelea de los bancos centrales, y del BCE en particular, en
hacer que la actividad de gestión de activos entre dentro de su paraguas de
regulación y proteger a los bancos, un lobby poderoso. Pero
muchas veces en los despachos no se enteran de lo que pasa en el mercado y por
eso reaccionan tarde”. La estrategia ultraexpansiva de la política monetaria
europea redujo el inventario de bonos en manos de bancos de inversión y creó un
mercado mucho más ilíquido. “Y ahora, cuando hay un sock, saltan
muchos margin calls de hedge funds, que
tienen estrategias ultraapalancadas sobre bonos soberanos. Y, si eso ocurre,
puede petar un hedge fund por liquidez, no
por solvencia, y arrastrar a un banco”. ¿Habrá más sustos si siguen las subidas
de tipos de interés? Otro experto que también pide anonimato responde con un
símil. “Puedes subir de 0 a 100 grados la temperatura del agua en un segundo.
Si lo haces en una hora, será igual de malo, o peor. El endurecimiento de
condiciones es mejor que sea abrupto”.
Evitar esa corriente mortífera es
tarea de hombres como Andrea Enria, presidente del
Consejo de Supervisión del BCE, que la semana pasada lanzó
desde su blog lo que en el lenguaje bancario se puede
entender como una seria reprimenda por no hacer los deberes. “No todos los
bancos están probando la efectividad operativa de los procedimientos de
liquidación con ‘simulacros de incendio’ regulares”, mencionó. “El órgano de
administración [del banco] y el comité de riesgos deben ser informados sin
demora de las tensiones del mercado, las principales disputas sobre márgenes.
Independientemente de cuándo y cómo surja la próxima crisis del mercado, y de
los canales de transmisión a través de los cuales se extenderá al sector
bancario, los bancos deben estar bien preparados y gestionar su riesgo
crediticio de contraparte a un nivel aceptable, especialmente cuando se trata
del creciente sector de las IFNB”.
El suelo, sin embargo, puede arder bajo los pies. La Unión Europea ya
discute un cambio en varias directivas para reforzar la supervisión y los
requisitos de liquidez.
¿Y España?
El importe conjunto de los activos de estas entidades, descontados los que
consolidan en grupos bancarios, fue de 328.000 millones de euros en 2021, un
8,1% más que en 2020. Pero representa, según destaca la CNMV, “sólo un 6% del
sistema financiero total, por debajo de la proporción de otras economías
avanzadas (cercana al 14%)”. Los fondos de inversión concentran el 91% de los
activos considerados de mayor riesgo, seguidos a distancia de los vehículos de
titulización, con el 6,2%. El resto de las entidades —establecimientos
financieros de crédito, sociedades de valores y sociedades de garantía
recíproca— representan apenas el 3% en su conjunto.
En el país apenas se utilizan los peligrosos fondos monetarios, o los
planes de pensiones de prestación definida como en el Reino Unido, y los fondos
tienen apalancamientos reducidos. Ignacio Peña, presidente de Economistas
Asesores Financieros del Consejo General de Economistas de España, explica que
el riesgo de una gestora está “absolutamente separado” del riesgo de sus fondos
de inversión, y que estos tienen estrictas exigencias de liquidez para evitar
la quiebra.
Sea como sea, parece imposible aventurar si habrá una crisis sistémica a la
vuelta de la esquina y quién se verá arrastrado por la corriente. Quizá el
mejor consejo sea volver a las lecciones del pasado. Long-Term Capital
Management, un fondo de inversión especulativo que tuvo sus días de gloria a
principios de los años noventa, quebró al poco tiempo y tuvo que ser rescatado
por otras entidades bajo la supervisión de la Reserva Federal. En su junta
directiva había dos premios Nobel de Economía.
María Fernández 21 enero 2023
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